Uitspraak
vonnis
RECHTBANK AMSTERDAM
afdeling privaatrecht
zaaknummer / rolnummer: C/13/606983 / HA ZA 16-432
Vonnis van 21 juni 2017
in de zaak van
1. de besloten vennootschap met beperkte aansprakelijkheid
ORA TRADERS B.V.,
gevestigd te Amsterdam,
2. de besloten vennootschap met beperkte aansprakelijkheid
FLUHALP TRADING B.V.,
gevestigd te Amsterdam,
eiseressen in conventie,
verweersters in reconventie,
advocaat eerst mr. I.M.C.A. Reinders Folmer, thans mr. N.G. Wijnstekers te Amsterdam,
tegen
de naamloze vennootschap
EURONEXT AMSTERDAM N.V.,
gevestigd te Amsterdam,
gedaagde in conventie,
eiseres in reconventie,
advocaat mr. C.W.M. Lieverse te Amsterdam.
Partijen zullen hierna ORA, Fluhalp en Euronext genoemd worden.
1.De procedure
1.1.
Het verloop van de procedure blijkt uit:
- het tussenvonnis van 20 juli 2016;
- de conclusie van antwoord in reconventie;
- het proces-verbaal van comparitie van 16 januari 2017 en de daarin vermelde stukken;
- de brief met opmerkingen naar aanleiding van het proces-verbaal, gedateerd 27 januari 2017, van mr. Wijnstekers;
- de brief met opmerkingen naar aanleiding van het proces-verbaal, gedateerd 27 januari 2017, van mr. Lieverse;
- de brief met een reactie op de brief van mr. Lieverse, gedateerd 3 februari 2017, van mr. Wijnstekers.
1.2.
Ten slotte is vonnis bepaald.
2.De feiten
in conventie en in reconventie
2.1.
ORA en Fluhalp zijn met elkaar verbonden in een groep als bedoeld in artikel 2:24b Burgerlijk Wetboek (BW).
2.2.
Ieder van ORA en Fluhalp is met de rechtsvoorgangster van Euronext een “Toelatingsovereenkomst AEX” aangegaan (hierna: de toelatingsovereenkomst). Beide overeenkomsten, waarin de rechtsvoorgangster van Euronext AEX wordt genoemd en ORA respectievelijk Fluhalp de Toegelaten Instelling, luiden, voor zover hier van belang, als volgt:
Ondergetekenden:
(…)
In aanmerking nemende:
Dat AEX ingevolge haar statuten belast is met het organiseren, besturen, controleren, in stand houden en ontwikkelen van de (…) derivatenhandel op een of meer beursvloeren en/of andere handelsfaciliteiten (…).
Dat AEX beurshouder is (…) en uit dien hoofde verplicht is haar regels in overeenstemming te houden met de op enig moment in Nederland geldende effectenverkeerswetgeving, alsmede de voorschriften en aanwijzingen van de ter zake bevoegde autoriteiten met het oog op de adequate functionering van de door AEX in stand gehouden (…) derivatenmarkten en de positie van de beleggers daarop in acht te nemen.
Dat de effecteninstelling (…) blijkens de als Bijlage 1 aan deze Toelatingsovereenkomst gehechte aanvraag wenst te worden toegelaten tot een of meer functie(s) bij de handel in (…) derivaten.
Dat AEX bereid is de effecteninstelling (…) in de aangevraagde functie(s) toe te laten (…).
Komen overeen als volgt:
Artikel 1.
1.1
De Toegelaten Instelling verbindt zich hierbij tot onverkorte naleving van alle door AEX op enig moment vastgestelde, op de Toegelaten Instelling betrekking hebbende, reglementen en voorschriften, waaronder (…) de reglementen van AEX-Optiebeurs (…).
1.2
De Toegelaten Instelling verklaart hierbij de ten tijde van het aangaan van de Toelatingsovereenkomst geldende reglementen en voorschriften in afschrift te hebben ontvangen en met de inhoud daarvan in te stemmen.
Artikel 2.
AEX verleent de Toegelaten Instelling hierbij, in de aangevraagde functie(s) als vermeld in de aan deze Toelatingsovereenkomst gehechte Bijlage 1 en met de daaraan verbonden rechten en verplichtingen als omschreven in de in artikel 1.1 vermelde reglementen en voorschriften vanwege AEX, toegang tot de handel in (…) derivaten op de door AEX in stand gehouden beurzen en systemen (…).
2.3.
De in de toelatingsovereenkomst bedoelde bijlage 1 houdt in dat ORA respectievelijk Fluhalp wordt toegelaten tot de door (de rechtsvoorganger van) Euronext gehouden Optiebeurs in de functie van “Market Maker”. In die hoedanigheid handelen ORA en Fluhalp voor eigen rekening in (onder meer) opties.
2.4.
Ten behoeve van de “clearing” van hun transacties hebben ORA en Fluhalp een overeenkomst gesloten met ABN AMRO Clearing Bank N.V. (hierna: de clearer).
2.5.
Ora en Fluhalp hebben op 19 december 2014 tussen 17:50 en 18:01 uur op drie verschillende momenten met elkaar een groot aantal optiecontracten (call opties) verhandeld in KPN, ING en Royal Dutch Shell (hierna: de Transacties). Alle optiecontracten zijn verhandeld tegen een prijs van € 0,01. De Transacties zijn gedaan vlak voor expiratie van de optiecontracten. De Transacties zijn gedaan in de prof facility van Euronext. Op het moment dat de Transacties plaatsvonden was het centrale orderboek al gesloten. De prof facility stond op het punt van sluiten (18:30 uur). De reden voor de Transacties was om in aanmerking te komen voor de met de clearer overeengekomen korting van € 0,005 per contract als minimaal 16 miljoen opties of futures zouden worden verhandeld in 2014. Om deze korting te behalen moesten nog 889.651 contracten worden verhandeld. Met de Transacties is dat aantal gehaald en is de korting van de clearer ook verkregen.
2.6.
Bij brief van 1 september 2015 heeft Euronext aan ORA en Fluhalp een “Investigation Report”, gedateerd juli 2015 (hierna: het Investigation Report), toegezonden dat, voor zover hier van belang, luidt als volgt:
Pursuant to Euronext Rule Book I Chapter 9, the Euronext Member Compliance Department (MCD) carried out an investigation into several prof transactions on the derivatives market that were entered into by Scrocca Option Trading B.V. (SOT) (ORA,
rechtbank) and another member (Fluhalp,
rechtbank) which is also part of the Scrocca Trading Group BV.
rechtbank) and another member (Fluhalp,
rechtbank) which is also part of the Scrocca Trading Group BV.
The prof transactions:
On 19 December 2014, after central order book trading had stopped at 17:30 CET and shortly before the contracts expired, SOT traded the following at a price of €0.01:
17:50:41 CET: Sell RD Dec 2014 3200 Calls for 50,000 contracts
17:50:41 CET: Buy RD Dec 2014 3000 Calls for 50,000 contracts
17:53:31 CET: Buy ING Dec 2014 1600 Calls for 75,000 contracts
17:53:31 CET: Buy ING Dec 2014 1800 Calls for 75,000 contracts
18:00:31 CET: Sell KPN Dec 2014 0303 Calls for 50,000 contracts
18:00:31 CET: Buy KPN Dec 2014 0320 Calls for 50,000 contracts
MCD categorised the involved transactions as remarkable due to:
• their unusually large size,
• the call option contracts were all significantly out of the money
• normal trading in the central order book was no longer possible before the options expired.
Therefore, MCD sent an information request (…) to your institution on 24 December 2014 asking for a detailed rationale.
Your institution (…) responded to this information request (…) by email (…) on 5 January 2015. In this reply SOT declared the following:
“De reden dat we deze transacties deden, was om een omzet treshold van onze clearing te halen. De kosten van deze transacties waren aanzienlijk lager dan de rebate die ons in het vooruitzicht was gesteld door de clearing bij het halen van een aantal gehandelde contracten per jaar. We haalden de limiet net niet, en de clearing was onverbiddelijk wat betreft de rebate: alles of niets. Vandaar dat we een aantal trades hebben gedaan om de volume limiet te halen. De timing, strikes en prijzen zijn zo gekozen dat de market impact minimaal bleef, zo was onze gedachte”. (…)
“De reden dat we deze transacties deden, was om een omzet treshold van onze clearing te halen. De kosten van deze transacties waren aanzienlijk lager dan de rebate die ons in het vooruitzicht was gesteld door de clearing bij het halen van een aantal gehandelde contracten per jaar. We haalden de limiet net niet, en de clearing was onverbiddelijk wat betreft de rebate: alles of niets. Vandaar dat we een aantal trades hebben gedaan om de volume limiet te halen. De timing, strikes en prijzen zijn zo gekozen dat de market impact minimaal bleef, zo was onze gedachte”. (…)
Based on your institution’s explanation, MCD started an investigation on 8 January 2015 (…) in which MCD formally asked for relevant facts of details leading up to the relevant transactions, who took the decisions preceding, and what disclosures had been made to your clearer.
Your institution (…) responded to this (…) letter (…) by email (…) on 29 January 2015. In this reply SOT declared the following: “
Halverwege december 2015 heeft Scrocca Option Trading B.V. (SOT) berekend hoeveel optie en future contracten tot dan toe gehandeld zijn. SOT kwam uit op ongeveer 15.3 miljoen contracten. In de Clearing fee schedule is een korting afgesproken geldend voor alle gehandelde optie/future contracten bij het behalen van 16 miljoen contracten. SOT heeft de Clearing gevraagd of zij een aangepaste rebate threshold konden geven omdat de 16 miljoen contracten waarschijnlijk net niet gehaald zouden gaan worden. Dit was volgens de Clearing echter niet mogelijk waardoor het Management heeft besloten om deze extra contracten te gaan handelen op Euronext. Om zo min mogelijk markt impact te genereren hebben wij gekozen om te handelen in out-of-the money opties, na sluiting van de reguliere handel en dat deze direct zouden expireren”. (…)
Halverwege december 2015 heeft Scrocca Option Trading B.V. (SOT) berekend hoeveel optie en future contracten tot dan toe gehandeld zijn. SOT kwam uit op ongeveer 15.3 miljoen contracten. In de Clearing fee schedule is een korting afgesproken geldend voor alle gehandelde optie/future contracten bij het behalen van 16 miljoen contracten. SOT heeft de Clearing gevraagd of zij een aangepaste rebate threshold konden geven omdat de 16 miljoen contracten waarschijnlijk net niet gehaald zouden gaan worden. Dit was volgens de Clearing echter niet mogelijk waardoor het Management heeft besloten om deze extra contracten te gaan handelen op Euronext. Om zo min mogelijk markt impact te genereren hebben wij gekozen om te handelen in out-of-the money opties, na sluiting van de reguliere handel en dat deze direct zouden expireren”. (…)
Findings
By entering into several prof transactions, namely:
• RD Dec 2014 3200 Calls for 50,000 contracts
• RD Dec 2014 3000 Calls for 50,000 contracts
• ING Dec 2014 1600 Calls for 75,000 contracts
• ING Dec 2014 1800 Calls for 75,000 contracts
• KPN Dec 2014 0303 Calls for 50,000 contracts
• KPN Dec 2014 0320 Calls for 50,000 contracts
for the reasons stated in SOT’s responses to communications from MCD including for the purpose of increasing the volume of contracts done so as to ensure SOT obtained a rebate from your clearing member,
MCD concludes the following Euronext Rules have been breached:
a. Rule 8102/1 (i);
to secure a clearing rebate from the clearer by:
i. entering into artificial transactions, or
ii. using the trading platform when there was no legitimate need,
SOT failed to observe high standards of integrity, market conduct and fair dealing,
b. Rule 8102/2,
the purpose of entering into transactions to receive a clearing rebate rather than achieve a trading / investment profit or loss does not constitute a legitimate need to use the Trading Platform,
c. Rule 8104/1 (ii),
the transactions were artificial because
i. the stated purpose was to inflate the number of contracts traded and to give the clearer the impression that the inflated number of contracts should be counted towards the rebate threshold,
ii. they were entered into between two separate members, both under the common control and ownership of the same beneficial shareholder, on economic terms which would not have been possible between independent members acting at “arms-length”.
d. Rule 8104/1 (vi):
by agreeing or acting in concert with Fluhalp (…) to enter into these prof transactions in breach of Rules 8102/2 and 8104/1 (ii).
In addition the question arose during the course of the Investigation whether Rule 8104/1 (iv) may have been breached in that by posting the prof transactions, SOT engaged in, knowingly facilitated or failed to take reasonable steps to prevent any action or any course of conduct that created or may reasonably be expected to have created any false or misleading impression as to the market in, or price or value of, the relevant Financial Instruments. However, this investigation so far has not answered this question.
Response to Draft Report
In the Draft Investigation Report of 29 May 2015 MCD shared its findings with SOT. SOT responded by letter of 11 June 2015 (…). In its response SOT disagrees with MCD’s findings, more specifically SOT is of the opinion that the transactions are not manipulative.
MCD and SOT agreed to have an Exploratory Meeting which was held (…) on 30 June 2015.
Exploratory meeting
In the exploratory meeting on 30 June 2015 (…) MCD explained the process of the Investigation and how it came to its findings and that its interpretation and application of the Rules was discussed internally with Legal & Regulations.
SOT explained that in their view their transactions could not be seen as manipulative. MCD responded that, although it is not excluded that the trades could have been manipulative, the investigation has not sought to prove that. If the argument was made, then still the impact would probably have been limited as trading had already been stopped in the products and the options were about to expire.
That leaves that in view of MCD the trade are artificial and had no other purpose than to increase the traded volume of SOT and Fluhalp to benefit from a lower fee of the clearer. SOT argued that a clear definition of an artificial trade is not mentioned in the Rules. MCD responded that indeed there is no clear description. However, the definition of Wash Trades as described in the ESMA guidelines gives a helpful indication of what can constitute an artificial trade. MCD indicated it could be considered that the exchange will give the Members some guidance on wash trades/artificial trades and that the example of SOT/Fluhalp could be used for that. Nevertheless, there will always need to be room for interpretation. Manipulation and artificial trades are not violations like speeding where there is a clear limit. In view of MCD the trades by SOT/Fluhalp were clearly interpreted as being artificial as meant by the Rules and ESMA. SOT said MCD’s initial letter indeed made them aware of the possibility that the trades could be seen as artificial, but SOT still finds that they are not artificial as the market was not harmed and the clearer was aware of their intentions. MCD responded that the market as a whole may not have been harmed but that certainly the clearing member was harmed as they received less fees than they would have without these trades. The fact that ABN AMRO apparently did not object does not change that and in any case MCD is of the opinion that the exchange is not the place to solve an issue on fees with a clearer. That is not what the market is meant for.
SOT argued that similar trades (prof trades in options between related Members) have not led to investigations by MCD, e.g. so called dividend trades. MCD replied that dividend traded have indeed not led to investigations, but that this issue is still under discussion between Euronext, the regulator and (also) market participants.
We discussed the issues around dividend trading and possible solutions, but that is outside the scope of this investigation and will be dealt with separately.
MCD explained that a summary of this meeting would be included in the final report as well as the conclusion of the Investigation that may include enforcement measures as stipulated in Notice N9-01. SOT said it would appreciate it if Euronext would take into consideration that this is a first time offence.
Both parties appreciated the opportunity to exchange views on this matter.
Conclusion
MCD concludes the following Euronext Rules have been breached:
Rule 8102/1 (i);
Rule 8102/2,
Rule 8104/1 (ii),
Rule 8104/1 (vi).
Pursuant to Rule 9.3 Euronext imposes the following enforcement measures:
- For breach of Rule 8102/1 (i), Rule 8102/2 and Rule 8104/1 (vi) MCD imposes on SOT a formal warning and MCD requires SOT to fulfil its obligations under the Rules.
- For breach of Rule 8104/1 (ii) MCD imposes the applicable fine as stipulated in Notice N9-01, being an amount of 50.000 euro. As the violation can beseen as one violation between two Member firms, but the same individuals taking the decisions, this fine will be split evenly between the two Members involved (SOT and Fluhalp (…)).
2.7.
Euronext heeft Stichting Autoriteit Financiële Markten (hierna: AFM) in kennis gesteld van haar onderzoek en de uitkomsten daarvan.
3.Het geschil
in conventie
3.1.
ORA en Fluhalp vorderen dat de rechtbank, bij vonnis voor zover rechtens mogelijk uitvoerbaar bij voorraad,
primair
( i) voor recht verklaart dat ORA en Fluhalp conform de betreffende bepalingen uit het Rule Book hebben gehandeld en, voor zover nog van toepassing, dat de Transacties van ORA en Fluhalp geen wanprestatie opleveren;
(ii) voor recht verklaart dat Euronext ten onrechte de in het Investigation Report vermelde boetes heeft opgelegd;
(iii) voor recht verklaart dat Euronext ten onrechte de in het Investigation Report vermelde formele waarschuwingen heeft opgelegd;
(iv) voor zover van toepassing, voor recht verklaart dat de beslissing van Euronext naar maatstaven van redelijkheid en billijkheid onaanvaardbaar is en deze beslissing van Euronext vernietigt;
( v) Euronext verbiedt om de maatregelen te publiceren en hiervan melding(en) te maken bij AFM, dan wel voor zover publicatie(s) en melding(en) aan AFM reeds hebben plaatsgevonden, deze publicatie(s) en melding(en) te rectificeren, onder overlegging van schriftelijke bewijsstukken hiervan aan ORA en Fluhalp, een en ander binnen een door de rechtbank te bepalen termijn;
subsidiair, voor zover geoordeeld zou worden dat ORA en Fluhalp de betreffende bepalingen uit het Rule Book hebben overtreden en dat dit wanprestatie aan de zijde van ORA en Fluhalp zou opleveren, de boetes te matigen tot nihil dan wel een door de rechtbank in goede justitie te bepalen bedrag;
primair en subsidiair met veroordeling van Euronext in de kosten van het geding en de nakosten, te vermeerderen met wettelijke rente.
3.2.
ORA en Fluhalp leggen aan het primair gevorderde ten grondslag dat zij met de Transacties de door Euronext ingeroepen bepalingen uit het Rule Book niet hebben overtreden en dat de door Euronext jegens hen opgelegde maatregelen daarom ten onrechte zijn opgelegd. ORA en Fluhalp leggen aan het subsidiair gevorderde ten grondslag dat, indien Euronext op zichzelf terecht een boete heeft opgelegd, deze boete, gelet op de omstandigheden van het geval, dient te worden gematigd tot nihil.
3.3.
Euronext voert verweer.
in reconventie
3.4.
Euronext vordert dat de rechtbank bij vonnis, voor zover de wet dat toelaat uitvoerbaar bij voorraad, zowel ORA als Fluhalp veroordeelt tot betaling van € 25.000,00, vermeerderd met wettelijke rente over dit bedrag vanaf 28 oktober 2015 tot aan de dag van betaling, met veroordeling van ORA en Fluhalp in de kosten van het geding en de nakosten, te vermeerderen met wettelijke rente.
3.5.
Euronext legt hieraan ten grondslag dat ieder van ORA en Fluhalp aan haar de door haar vastgestelde boete verschuldigd is.
3.6.
ORA en Fluhalp voeren verweer.
4.De beoordeling
in conventie en in reconventie
4.1.
De rechtbank stelt voorop dat ieder van ORA en Fluhalp zich door middel van een toelatingsovereenkomst jegens Euronext heeft verbonden tot onverkorte naleving van de bepalingen van het Euronext Rule Book. Die bepalingen behoren aldus tot het tussen partijen overeengekomene. Het is binnen dat contractuele kader dat de vorderingen over en weer dienen te worden beoordeeld.
4.2.
Book I (Geharmoniseerde regels) van het Rule Book (of de Rules) luidde ten tijde van de Transacties van ORA en Fluhalp, voor zover hier van belang:
HOOFDSTUK 1: ALGEMENE BEPALINGEN
(…)
1.5A. VERPLICHTINGEN VAN GEREGLEMENTEERDE MARKTEN
1501A Euronext Market Undertakings dienen, met inachtneming van de National Regulations:
(i) duidelijke en transparante Regels te hebben die (a) zorg dragen voor een eerlijke en ordelijke handel en objectieve criteria vaststellen voor het efficiënt uitvoeren van orders; en (b) verzekeren dat alle Admitted Financial Instruments op een eerlijke, ordelijke en efficiënte wijze verhandeld kunnen worden;
(ii) effectieve afspraken en procedures vast te stellen voor het regelmatig toezicht op de naleving van de Regels door Members (…).
HOOFDSTUK 8: GEDRAGSREGELS
8.1.
ALGEMEEN
8101 TOEPASSINGSGEBIED VAN HOOFDSTUK 8
8101/1 Hoofdstuk 8 geeft eigen gedragsregels voor de Euronext Markten waaraan de Members zich bij de handel op die markten dienen te houden.
8102 ALGEMENE VERPLICHTING TOT INTEGRITEIT, EERLIJKE HANDEL EN ZORG
8102/1 Bij de handel op de Euronext Markten, dienen Members (…)
(i) hoge normen in acht te nemen op het gebied van integriteit, gedrag en eerlijke handel (…).
8102/2 Een Member zal zich op een verantwoordelijke wijze gedragen als zij gebruikmaakt van een door een Euronext Market Undertaking aangeboden Euronext Trading Platform en aanverwante faciliteiten zal zij alleen gebruiken als er een noodzakelijke basis is om dit te doen.
(…)
8104 GEEN BEDRIEGLIJKE OF MISLEIDENDE GEDRAGINGEN
8104/1 Members dienen niet, in het uitvoeren van zaken (…), zich in te laten met, bewust te faciliteren of tekortschieten in het alle redelijkheid voorkomen van (…):
(…)
(ii) het invoeren van schijnorders of anderszins aangaan van of doen ontstaan van een schijntransactie;
(…)
(vi) het instemmen met of handelen in samenwerking met of behulpzaam zijn van een Persoon, al dan niet Member zijnde, met het oog op of in verband met de in punt (i) tot en met (v) van Rule 8104 of anderszins die resulteren in het overtreden van de toepasselijke Rules door een dergelijk Persoon.
(…)
HOOFDSTUK 9: MAATREGELEN IN GEVAL VAN OVERTREDING VAN DE RULES
9.1.
TOEPASSINGSGEBIED VAN HOOFDSTUK 9
9101 Vermeende niet-nakoming door een Member van een verplichting uit hoofde van de Rules (…) zal worden afgedaan overeenkomstig de bepalingen van dit Hoofdstuk.
(…)
9.3.
HERSTEL, SCHORSING EN BEËINDIGING
9301/1 Indien een Rule is overtreden kan Euronext:
(…)
(ii) (…)
( a) van de Member een boete vorderen wegens overtreding van de Rule, van een vast bedrag tussen EUR 500 en EUR 250.000 volgens een in een Notice bekendgemaakte schaal, ofwel
( b) enigerlei vergoeding vorderen van de werkelijke schade veroorzaakt aan de belangen van Euronext als commercieel bedrijf en als Gereglementeerde Markt of aan de integriteit of veiligheid van zijn markten, indien wordt bewezen dat de schade duidelijk hoger is dan het vaste bedrag van lid a). (…)
9.4.
RAPPORTAGE EN PUBLICATIE
9401 RAPPORTAGE
9401 Euronext zal:
(i) op grond van de afspraken tussen Euronext en de Competent Authority aan de Competent Authority verslag uitbrengen over het toezicht op de naleving van het Rule Book en over overtredingen van de Rules;
(…)
(iii) van tijd tot tijd (…) een algemeen rapport opstellen en publiceren over toepassing van hoofdstuk 9. Indien noodzakelijk voor de bescherming van de integriteit of de veiligheid van de markten mag de identiteit van de betrokken Members in dat rapport openbaar gemaakt worden.
9402 OVERTREDING VAN NATIONAL REGULATIONS
Indien Euronext in de loop van een onderzoek naar een Vermeende Overtreding of bij een andere gelegenheid ernstige aanwijzingen vindt voor een mogelijke overtreding van de National Regulations, zal Euronext deze kwestie zo spoedig mogelijk melden aan de betrokken Competent Authority.
4.3.
Euronext stelt dat de volgende bepalingen van het Rule Book zijn overtreden:
8102/1 Bij de handel op de Euronext Markten, dienen Members (…)
(i) hoge normen in acht te nemen op het gebied van integriteit, gedrag en eerlijke handel (…).
8102/2 Een Member zal zich op een verantwoordelijke wijze gedragen als zij gebruikmaakt van een door een Euronext Market Undertaking aangeboden Euronext Trading Platform en aanverwante faciliteiten zal zij alleen gebruiken als er een noodzakelijke basis is om dit te doen.
8104/1 Members dienen niet, in het uitvoeren van zaken (…), zich in te laten met, bewust te faciliteren of tekortschieten in het alle redelijkheid voorkomen van (…):
(…)
(ii) het invoeren van schijnorders of anderszins aangaan van of doen ontstaan van een schijntransactie;
(…)
(vi) het instemmen met of handelen in samenwerking met of behulpzaam zijn van een Persoon, al dan niet Member zijnde, met het oog op of in verband met de in punt (i) tot en met (v) van Rule 8104 of anderszins die resulteren in het overtreden van de toepasselijke Rules door een dergelijk Persoon.
4.4.
Aan die gestelde overtredingen ligt in de kern het verwijt ten grondslag dat de Transacties schijntransacties zijn. Euronext heeft dit in haar conclusie van antwoord als volgt verwoord: “Het is juist dat de crux van de regelschending door [ORA] en Fluhalp ligt in het gegeven dat de Transacties moeten worden gekwalificeerd als schijntransacties in de zin van regel 8104/1 (ii)”. Het debat in deze procedure heeft zich dan ook toegespitst op de vraag of de Transacties als “schijntransacties” moeten worden aangemerkt.
Ter onderbouwing van haar stelling dat dit het geval is en dat het hier gaat om kunstmatige transacties, heeft Euronext het volgende aangevoerd.
In het Investigation Report van juli 2015 (zie hiervoor onder 2.6) schrijft Euronext dat de transacties “artificial” waren, omdat:
“i. the stated purpose was to inflate the number of contracts traded and to go give the clearer the impression that the inflated number of contracts should be counted towards the rebate threshold,
ii. they were entered into between to separate members, both under the common control and ownership of the same beneficial shareholder, on economic terms which would not have been possible between independent members acting at “arms-length”.
De optiecontracten die werden verhandeld waren bijna geëxpireerd (ze zouden later die dag, 19 december 2014, aflopen), er zou normaal gesproken geen handel meer verwacht worden in deze contracten en ze waren (zwaar) “out-of-the-money”; anders gezegd de contracten hadden geen enkele waarde en zouden iets later op diezelfde dag waardeloos aflopen. Een legitiem doel ontbreekt. ORA en Fluhalp hadden met de Transacties geen ander doel dan het behalen van een bepaalde omzetdrempel bij hun clearer. Twee partijen die marktgedreven handelen zouden de transacties nooit hebben afgesloten.
Euronext wijst ook op de definitie van “wash trades” in de “guidance” van de (rechtsvoorganger van de) European Securities and Markets Authority (ESMA) die (sinds 2009) verboden zijn (en worden aangemerkt als “false/misleading transactions”). In het Investigation Report van juli 2015 schrijft zij dat deze definitie “gives a helpful indication of what can constitute an artificial trade”. Die definitie luidt als volgt:
“Wash trades. This is the practice of entering into arrangements for the sale or purchase of a financial instruments where there is no change in beneficial interests or market risk or where the transfer of beneficial interest or market risk is only between parties who are acting in concert or collusion. (…)”.
Volgens Euronext hebben de Transacties overduidelijk kenmerken van deze wash trades, waardoor het kunstmatige karakter (in de zin van Rule 8104 (ii)) wordt bevestigd.
4.5.
De rechtbank oordeelt als volgt. De Rules geven geen nadere omschrijving van het begrip “schijntransactie” (er is in de woorden van Euronext zelf geen “clear description”). De uitleg van de Rules is, in het voetspoor van het arrest van de Hoge Raad van 22 oktober 2010 (ECLI:NL:HR:2010:BN5665, Euronext Amsterdam/AFS Broketsd), nu deze eenzijdig door Euronext zijn vastgesteld, met name afhankelijk van objectieve factoren zoals de bewoordingen waarin de desbetreffende bepaling is gesteld, gelezen in het licht van de strekking van die bepaling en van de Rules in hun geheel. In het gewone taalgebruik wordt met het begrip “schijntransactie” bedoeld een transactie die niet echt bestaat, maar alleen wordt voorgewend, (waarschijnlijk) bedoeld om anderen op het verkeerde been te zetten. In de woorden van Euronext: “een schijntransactie is naar zijn objectieve bewoordingen een ‘nep’ transactie, niet als echte transactie bedoeld, waarin een element zit dat andere partijen als ze deze transactie zien, mogelijk op het verkeerde been worden gezet”.
Het woordenboek Van Dale geeft geen definitie van schijntransactie, wel van “schijn”, te weten: “bedrieglijk voorkomen”. Vervolgens zet Van Dale “schijn” tegenover “wezen” als “het onechte en het echte”.
Met de objectieve uitleg voor ogen kan het begrip schijntransacties op de beurs moeilijk anders worden opgevat dan als transacties waarmee (per saldo) geen markposities worden ingenomen en/of geen marktrisico wordt gelopen. Steun voor deze uitleg vindt de rechtbank in de definitie van wash trades, zoals hiervoor weergegeven, die (al langere tijd) als kunstmatige of schijntransacties worden aangemerkt (“where there is no change in beneficial interests or market risk”). Dat de onderhavige Transacties in december 2015 (derhalve “after the event”) als voorbeeld van wash trades aan de brochure van de AFM “Interprestaties over marktmanipulatie” zijn toegevoegd maakt de beoordeling
ex tuncniet anders.
ex tuncniet anders.
4.6.
ORA en Fluhalp stellen zich op het standpunt dat geen sprake is van schijntransacties omdat zij met de transacties wel degelijk posities hebben ingenomen en met die posities ook daadwerkelijk een – zij het klein – marktrisico liepen. De posities van ORA en Fluhalp waren niet tegengesteld en niet volledig risicoloos. Zij hebben dit ter comparitie (onbestreden) als volgt toegelicht. ORA en Fluhalp hebben met de Transacties geen bestaande posities verschoven, maar nieuwe posities gecreëerd door het schrijven (verkopen)/kopen van opties. Bij uitoefening van een call optie door een derde – waarop ORA en Fluhalp geen invloed hebben – moeten er aandelen worden geleverd. Het clearing house bepaalt
at randomdoor wie. Euronext heeft hier weliswaar (in reactie op het proces-verbaal) tegenin gebracht dat niemand zal uitoefenen als er geen waarde in een optiecontract zit (zoals hier) en dat iedereen zal uitoefenen als er wel waarde in een optiecontract zit, maar ORA en Fluhalp hebben dat weer weersproken. Zij stellen – naar het oordeel van de rechtbank terecht – dat het zeer goed voorstelbaar is dat niet iedereen die call opties heeft waar waarde in zit, deze ook uitoefent. Het kan immers zo zijn dat partijen niet meer in de gelegenheid zijn om nog te handelen of dat zij het nieuws missen. ORA en Fluhalp hebben de stelling van Euronext dat niemand de opties waarop de Transacties zagen nog zou uitoefenen, omdat deze waardeloos (immers zo goed als geëxpireerd) waren, gemotiveerd weerlegd. Zij hebben daartoe verwezen naar het tijdens de comparitie al besproken voorbeeld van TNT: op vrijdag 17 februari 2012 (ook een expiratiedag van opties) heeft UPS om 17:36 uur (dus na beurs) bekend gemaakt dat zij de overname van TNT overwoog en bereid was om meer dan € 2 boven de slotkoers van die dag te betalen. Die opties zijn toen (deels) wel degelijk alsnog uitgeoefend. Partijen die evenveel gekochte call opties en geschreven call opties hadden in twee gelieerde vennootschappen (zoals ORA en Fluhalp) liepen marktrisico en dat risico heeft zich toen verwezenlijkt.
at randomdoor wie. Euronext heeft hier weliswaar (in reactie op het proces-verbaal) tegenin gebracht dat niemand zal uitoefenen als er geen waarde in een optiecontract zit (zoals hier) en dat iedereen zal uitoefenen als er wel waarde in een optiecontract zit, maar ORA en Fluhalp hebben dat weer weersproken. Zij stellen – naar het oordeel van de rechtbank terecht – dat het zeer goed voorstelbaar is dat niet iedereen die call opties heeft waar waarde in zit, deze ook uitoefent. Het kan immers zo zijn dat partijen niet meer in de gelegenheid zijn om nog te handelen of dat zij het nieuws missen. ORA en Fluhalp hebben de stelling van Euronext dat niemand de opties waarop de Transacties zagen nog zou uitoefenen, omdat deze waardeloos (immers zo goed als geëxpireerd) waren, gemotiveerd weerlegd. Zij hebben daartoe verwezen naar het tijdens de comparitie al besproken voorbeeld van TNT: op vrijdag 17 februari 2012 (ook een expiratiedag van opties) heeft UPS om 17:36 uur (dus na beurs) bekend gemaakt dat zij de overname van TNT overwoog en bereid was om meer dan € 2 boven de slotkoers van die dag te betalen. Die opties zijn toen (deels) wel degelijk alsnog uitgeoefend. Partijen die evenveel gekochte call opties en geschreven call opties hadden in twee gelieerde vennootschappen (zoals ORA en Fluhalp) liepen marktrisico en dat risico heeft zich toen verwezenlijkt.
4.7.
De stelling van Euronext dat de Transacties geen reëel doel dienden en niet zouden zijn aangegaan tussen twee “gewone” zakelijk handelende partijen, kan haar niet baten. Het doel van ORA en Fluhalp – met het verhandelen van veel contracten korting behalen – maakt de Transacties, die daadwerkelijk zijn uitgevoerd en waarmee ORA en Fluhalp een marktrisico liepen, niet tot schijntransacties. Partijen hebben nog gewezen op de (destijds nog niet, maar sinds eind 2015 wel) verboden “dividend trades” (of “open interest trades”). Ook de omstandigheid dat dividend trades (thans) verboden zijn, maakt niet dat (ORA en Fluhalp hadden moeten begrijpen dat) de Transacties destijds ook verboden waren. Kenmerk van dividend trades is, zoals Euronext heeft uitgelegd, dat de samenwerking tussen A en B ertoe leidt dat het geheel van de ingenomen posities (per saldo) risicovrij is, hetgeen bij de Transacties (zoals hiervoor is toegelicht) niet het geval was, zodat deze wel enigszins, maar niet volledig, vergelijkbaar zijn met de Transacties. Tot dan toe betrof de guidance over wash trades bovendien alleen aandelen en niet (ook) opties.
4.8.
Wat de verboden (voorbeeld) transacties (bepaalde wash trades en sinds eind 2015 ook dividend trades en de onderhavige Transacties) in ieder geval duidelijk maken is dat het niet eenvoudig is vast te stellen wat als een schijntransactie in de zin van de Rules moet worden aangemerkt. De rechtbank is van oordeel dat – mede in het licht van de objectieve uitleg van reglementen zoals de Rules – transacties dan alleen als schijntransacties kunnen worden aangemerkt als het zonder meer duidelijk is dat (de wederpartijen van Euronext (zoals ORA en Fluhalp) hadden moeten begrijpen dat) dat het geval is en de Transacties volgens de Rules dus niet waren toegestaan (vergelijk Gerechtshof Amsterdam 29 mei 2008, ECLI:NL:GHAMS:2008:BD2837).
4.9.
Of van de Transacties een misleidend signaal uit had kunnen gaan en/of marktmanipulatie tot gevolg hadden kunnen hebben, acht de rechtbank voor de beoordeling in dit geval niet relevant, omdat door het moment en de manier waarop ORA en Fluhalp de Transacties hebben uitgevoerd, in het onderhavige geval van misleiding of manipulatie van de markt geen sprake kon zijn, omdat de markt niet meer kon reageren.
4.10.
Op grond van al het voorgaande komt de rechtbank tot het oordeel dat geen sprake is geweest van schijntransacties en dit brengt met zich dat ORA en Fluhalp het door Euronext aangeboden handelsplatform ook niet hebben gebruikt voor doeleinden waarvoor het naar zijn aard niet is bedoeld. Dit betekent dat Euronext ten onrechte overtredingen van de Rules heeft vastgesteld en boetes heeft opgelegd en dat de primaire vorderingen sub (i), (ii) en (iii) zullen worden toegewezen.
4.11.
Euronext zal als de in het ongelijk gestelde partij worden veroordeeld in de proceskosten. De kosten aan de zijde van ORA en Fluhalp worden begroot op:
- griffierecht € 619,00
- salaris advocaat
1.788,00(2 punten × tarief € 894)
1.788,00(2 punten × tarief € 894)
Totaal € 2.407,00
in reconventie
4.12.
Uit hetgeen hiervoor in conventie is overwogen, vloeit voort dat het gevorderde zal worden afgewezen.
4.13.
Gezien de uitslag van de procedure dient Euronext te worden veroordeeld in de proceskosten. Nu het debat in reconventie geheel samenvalt met dat in conventie, zullen deze kosten op nihil worden gesteld.
5.De beslissing
De rechtbank
in conventie
5.1.
verklaart voor recht
- dat ORA en Fluhalp conform de betreffende bepalingen uit het Rule Book hebben gehandeld en, voor zover nog van toepassing, dat de onderhavige Transacties van ORA en Fluhalp geen wanprestatie opleveren,
- dat Euronext ten onrechte de in het Investigation Report vermelde boetes heeft opgelegd,
- dat Euronext ten onrechte de in het Investigation Report vermelde formele waarschuwingen heeft opgelegd,
5.2.
gebiedt Euronext haar melding aan AFM binnen 14 dagen na betekening van dit vonnis te rectificeren, onder overlegging van schriftelijke bewijsstukken hiervan aan ORA en Fluhalp,
5.3.
veroordeelt Euronext in de proceskosten, tot op heden aan de zijde van ORA en Fluhalp begroot op € 2.407,00, te vermeerderen met wettelijke rente vanaf 14 dagen na heden,
5.4.
veroordeelt Euronext in de na dit vonnis ontstane kosten, begroot op € 131,00 aan salaris advocaat, te vermeerderen, onder de voorwaarde dat betekening van de uitspraak heeft plaatsgevonden en Euronext niet binnen 14 dagen na aanschrijving aan het vonnis heeft voldaan, met een bedrag van € 68,00 aan salaris advocaat en de explootkosten van betekening van de uitspraak, te vermeerderen met de wettelijke rente daarover vanaf 14 dagen na heden,
5.5.
verklaart het gebod onder 5.2 en de kostenveroordelingen uitvoerbaar bij voorraad,
5.6.
wijst het meer of anders gevorderde af,
in reconventie
5.7.
wijst het gevorderde af,
5.8.
veroordeelt Euronext in de proceskosten, tot dit vonnis aan de zijde van ORA en Fluhalp begroot op nihil.
Dit vonnis is gewezen door mr. R.A. Dudok van Heel, rechter, bijgestaan door mr. A.A.J. Wissink, griffier, en in het openbaar uitgesproken op 21 juni 2017.